Navigation bar
  Print document Start Previous page
 102 of 226 
Next page End  

102
коммерческие риски не похожи для всех проектов, развиваемых фирмой, то использование единой
общей стоимости капитала для оценивания проекта некорректно. В таком случае необходимо ис-
пользовать различные ставки дисконтирования для оценивания различных проектов.
3.1. Стоимость акционерного капитала
Стоимость акционерного капитала для фирмы - это минимальная ставка дохода, необходи-
мая для того, чтобы "подтолкнуть" инвесторов купить или держать акции фирмы. Этот требуемый
доход равен базовому доходу, покрывающему срочную стоимость денег, плюс премия за риск. Так
как собственники обыкновенных акций имеют лишь остаточное требование на корпоративные до-
ходы, их риск является наивысшим. Следовательно, таковым же должен быть доход, который они
испрашивают.
В то же время стоимостью акционерного капитала является ставка, используемая для капи-
тализации общих корпоративных денежных потоков. Как таковая она является средневзвешенной
из требуемых ставок дохода для отдельных видов деятельности фирмы. С этой точки зрения кор-
порацию можно уподобить взаимному фонду, сформированному на основе специфических про-
ектов, который продает сложные ценные бумаги на рынок капиталов. Согласно принципу адди-
тивности стоимости такие сложные ценные бумаги должны иметь общую стоимость, равную сум-
ме отдельных стоимостей проектов.
Оба определения стоимости капитала являются эквивалентными. Однако последнее выгля-
дит более предпочтительным с концептуальной точки зрения, так как эта стоимость не является
атрибутом фирмы в целом, но является функцией рисковости отдельных видов деятельности, в ко-
торые она вовлечена. Таким образом, стоимость акционерного капитала для фирмы в целом может
быть использована для оценки будущих акционерных денежных потоков, в частности для уста-
новления цены на акции фирмы. Она не может быть использована как мера требуемого дохода на
акционерные инвестиции в будущие проекты, если только эти проекты не похожи на средний из
тех, которые фирма готова осуществить.
Один из подходов для определения требуемого дохода на акционерный капитал по специ-
фичному проекту основан на современной теории рынка капиталов. Согласно этой теории суще-
ствует равновесное соотношение между доходом, требуемым на актив, и риском, связанным с ин-
вестициями в этот актив. Это соотношение может быть представлено моделью ценообразования
на капитальные активы (capital asset pricing model- CAPM):
R
i
=R
f
+
i
(R
m
-R
j
),
где R
i
- равновесный ожидаемый доход для актива i;
R
f
- ставка дохода на свободный от риска ак-
тив, обычно измеряемый, например в США, как доход на 30-дневные казначейские векселя
США; R
m
- ожидаемый доход на рыночный портфель, состоящий из всех рисковых активов;
i
- cov (R
j
, R
m
)/
2
(R
m
), где cov (R
j
, R
m
) является ковариацией между доходами на актив i и
рыночный портфель, а 
2
(R
m
) - вариация доходов на рыночный портфель.
Модель ценообразования на капитальные активы базируется на предположении, что осто-
рожный акционер диверсифицирует свои риски. Вследствие этого лишь систематический риск
вознаграждается премией за риск. Как видно из приведенного ранее равенства, премия за риск,
связанная с отдельным активом i, равна
i
(R
m
- R
f
), где
i
- это систематический, или недиверси-
фицируемый, риск i-го актива. В действительности
i
измеряет корреляцию между доходом на от-
дельный актив и доходом на рыночный портфель. Выражение (R
m
- R
f
) известно как рыночная пре-
мия за риск.
Для инвестиционных проектов, доходы и финансовая структура которых похожи на инве-
стиции, типичные для фирмы, общекорпоративная стоимость акционерного капитала может слу-
жить резонным приближением для требуемого дохода на акционерный капитал по проекту. В этом
случае оценки величины
i
по проекту могут быть найдены либо путем прямого исчисления, ис-
пользуя САРМ, либо получены от профессиональных инвестиционных компаний, которые посто-
янно рассчитывают и хранят тренды
i
.
Сайт создан в системе uCoz